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對沖比率與未平倉合約數量的關係

   

有些人預測股市升跌,常會看期指未平倉合約有多少,不過大家有沒有想過,期指未平倉合約數目與莊家對沖活動有關?而對沖多少主要就是看對沖比率而定。

    在跌市中,由於做淡友才能贏錢,所以恆指沽輪也發行得特別多。不過,發行商發行恆指認沽輪,本身不一定看淡或看好後市,因為他們發行認沽輪只是想賺取窩輪的溢價。認沽輪本身代表看淡後市,而發行商發行一個看淡後市的權利(認沽輪)給散戶,難道代表他們看好後市?其實並非如此,只不過發輪等於做莊,閒家既然買小,莊家便被迫買大,如果莊家都要買小,就惟有向其他莊家“補飛”,買小。

    同一原理,如果發行商看淡港股後市,但是又發行了很多認沽輪,這可以怎樣做呢?答案是在期指場內沽期指“補飛”。這種莊家自保行為,美其名為對沖。不過莊家要沽多少張期指作“補飛”,就要視乎恆指認沽輪價內或價外的情況如何。

    其中一個計算“補飛”的重要數據是對沖比率。簡單來說,如果認沽輪愈價內,這樣對沖比率就會愈接近1,即是說發行商要百分之百對沖,發行商發了多少份認沽輪,就要沽回相等期指作為對沖;如果認沽輪愈價外,對沖比率就會愈接近零,即是說發行商不需要沽出那麼多期指對沖。對沖比率等於1,發行商就要沽一張期指;對沖比率等於0.5,發行商就要沽半張期指,餘此類推。

    所以期指未平倉合約多少,跟恆指認沽輪的價內或價外很有關係。期指比較活躍的是現貨月,平均壽命少於一個月,但是恆指認沽輪的壽命就平均九至十二個月。因此,如果恆指認沽輪屬價內,發行商沽期指之時就要每月轉倉,以對沖發行的恆指認沽輪,造成每個月期指有大量未平倉合約,形成大戶看淡後市的現象。

    截至1998年8月初,聯交所上市的恆指認沽輪有18隻,全部屬價內輪,因此所有認沽輪的對沖比率值會很大。如果對沖比率值等於1又會怎樣呢?1998年8月7日(星期五),恆指現貨月未平倉合約有90624張,其中又會有多少張是恆指認沽輪的對沖盤?若要解答以上問題,可參考附表。

    附表中顯示出不同對沖比率之時,發行商要沽多少張期指對沖。通常恆指認沽輪每點等於1元,而期指1點就等於50元,因此恆指認沽輪只及期指的五十分之一。此外,一般恆指認沽輪要幾千份才等於一張恆指,因此一隻恆指認沽輪總發行量,約等於沽了數百至千多張期指。由表一可見,假如對沖比率等於1,全部恆指認沽輪等於沽出17795張期指。所以,未平倉合約90624張,若扣起認沽輪的對沖盤17795張後,剩下72829張,只不過比平時的六、七萬張略多。

    18隻恆指認沽輪行使價平均為10927點,以1998年8月7日(星期五)收市7018點計算,相比低了35.8%,因此大部分窩輪對沖值會接近1。如果恆指回升至10000點水平,恆指認沽輪就會變成平價,對沖比率值會接近0.5,而需要對沖風險而沽出的期指合約數目會減至約9000張。參考表二,就可理解不同對沖值與期指未平倉合約數量的關係。表一:發行商須沽期指對沖風險

恆指認沽證編號

發行量(億份)

兌換率

發行商須沽期指張數(設對沖比率為1)

行使價(點)

2154

5.20

1/8000

1300

12400

2160

2.00

1/10000

400

13225

2162

2.50

1/9000

556

13481

2174

4.00

1/8000

1000

11462

2176

4.63

1/8000

1158

10992

2185

5.59

1/12000

932

13000

2186

1.10

1/2500

880

9566

2196

4.00

1/8000

1000

11830

2206

4.50

1/10000

900

13078

2211

3.00

1/10000

600

13800

2247

4.00

1/7000

1143

9888

2256

4.00

1/6000

1333

8805

2261

5.00

1/7000

1429

9568

2267

2.80

1/5800

966

8460

2268

6.00

1/8000

1500

9293

2269

2.50

1/6000

833

9060

2275

2.00

1/6500

615

9405

2277

5.00

1/8000

1250

9380

總數:17795 平均:10927

表二:不同對沖值之影響

對沖比率值

發行商須沽期指張數

1.00

17795

0.90

16016

0.90

14236

0.70

12457

0.60

10677

0.50

8898

0.40

7118

0.30

5339

0.20

3559

0.10

1779

0.00

0

常見窩輪述語

 


摘自王倫【炒輪心法】,(C)2001匯智出版,All Rights Reserved

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