2.3恆指認沽輪2176逆市下跌原因

        自1997年10月大跌市後，市況一直向下。在跌市中，一般都是做淡倉。而發行商見做淡倉的產品有市場需求，於是就開始發行指數認沽證，最先登場的是美國標準普爾500指數認沽證，後來又發行杜瓊斯指數沽證、日經平均指數認沽證等。不過，發行最多、需求最大的還是恆生指數認沽證，因為恆指始終是港股的寒暑表。

        下面將研究一隻走勢奇特的恆生指數認沽證2176，該輪是由法國興業所發行。

        1997年12月中時，該輪曾經大幅下跌。當時恆指上升時它又跌，恆指下跌時它又跌，令人大惑不解。理論上，認沽輪在跌市時應該上升，緣何2176偏偏會跌？

        若要了解2176下跌原因，首先要談談其基本資料：2176是在1997年11月7日發行，行使價是以當天恆指收市109%計算。當天恆生指數收10104點，所以2176的行使價便為10992點，屬於價內輪。2176屬於美式認沽證，即持有人可於到期日之前任何一天行使，如果恆指處於10992點之下，行使此輪就會賺錢。行使狀況為每8000份認沽證等於一張恆指合約，不過每點恆指只是代表1元。如要計出2176的內在值，可按以下步驟計算（其他指數認沽或認購證計法相同）：

(1)首先要知道每一點指數代表多少錢，例如2176每點恆指就等於港幣1元（標普指數認沽輪就通常是一點等於一元美金，折合港幣7.8元）。

        (2)需要知道多少份認沽證才等於一份指數合約，例如2176是每8000份等於一份恆指合約，就可以計算出恆指每跌一點，每份認沽證就應該升八千分之一元（1元除以8000）。

        (3)將認沽證行使價減去恆指收市價，便可計出每份認沽證的內在值。以10992點減去10614點（1997年12月12日的收市價），相差378點。378點即是378元，再除以8000份，等於每份2176認沽證應值0.04725元。1997年12月12日（星期五），2176收市價為0.193元，即代表2176尚有溢價，溢價為10.61%（溢價計算公式見2.1），以一隻當時尚有八個月才到期的窩輪來計，不算太貴，平均每月溢價一點幾巴仙，可能較買恆指認沽期權更便宜。

        然而，2176為何在1997年12月中出現大跌呢？主要原因是2176上市時已經是1997年11月底，恆指當時開始從谷底回升，該輪輪價一直無多大升跌，約在20仙至30仙之間徘徊，2176當時輪價硬朗，其原因是新上市的同類輪不多，在市場上又沒有什麼競爭對手，所以溢價可以較高。但後來有多隻同類的恆指認沽輪上市或準備上市，由於供應增加，所以溢價縮減，而輪價跟著回落也屬正常了。

指數認沽證溢價計算公式

（認沽證收市價×兌換1份指數合約所需之認沽證）

＋指數收市價

溢價＝    兌換率    －1  ×100%

認沽證行使價

以2176為例：

(0.193×8000）/1＋10614

溢價＝    -1        ×100%＝10.61%

10992

註：2176每8000份可兌換1份恆生指數合約，而每1點恆指等於1港元，故其兌換率等於1（標普認沽證每點指數等於1美元，故兌換率為7.8）。